恒顺醋业(600305)：收入表现亮眼 改革如日中天

事件：公司发布2025 年一季报，2025Q1 实现营收6.26 亿元，同比+35.97%，实现归母净利润0.57 亿元，同比+2.36%，实现扣非归母净利润0.48 亿元，同比+6.08%。


全品类表现亮眼，各战区平稳恢复。分产品来看，2025Q1 公司醋/酒/酱/其他系列分别实现营收3.65/0.84/0.44/1.24 亿元，同比分别+19.1%/+9.1%/+35.3%/+431.5%，占比分别59.2%/13.6%/7.2%/20.1%，各大品类增长表现均较为亮眼。分渠道来看，线上/线下分别实现收入0.69/5.48亿元，同比分别+8.9%/+45.7%，线下恢复迅速。分战区来看，北部/东部/苏北/苏南/西南/中部战区分别实现收入0.53/1.57/0.90/1.69/0.73/0.75亿元，同比增长分别+36.3%/+43.8%/+91.0%/33.3%/-2.3%/+76.4%，占比分别8.6%/25.4%/14.5%/27.4%/11.9%/12.2%，苏北和中部战区增长突出。经销商数量方面，公司平稳调整，自2024 年年末2014 家调整至2025Q1 末2034 家。


费用率改善优化缓解利润率下行压力。2025Q1 公司实现毛利率为35.50%，同比-5.88pct，我们判断主要可能和产品结构变动和部分货折相关。费用率方面，2025Q1 公司销售/管理/研发/财务费用率同比分别+0.13/-2.29/-0.80/+0.04pct 至17.15%/3.86%/3.99%/-0.12%，管理费用和研发费用率优化幅度较大，最终实现归母净利率同比-2.96pct 至9.03%。


“一业多品”目标坚定，强化大健康产业发展格局。在十四五期间，公司致力于围绕“醋、酒、酱”产品战略，着力打造“一业多品”的产业格局，努力实现醋业强发展、突破调味品产业、强化大健康产业的发展格局，使百年恒顺成为调味品行业的标杆型企业。


盈利预测：改革势能迅猛，做强主业目标明晰。展望2025 年，在新董事长的带领下，公司将坚持“做强主业、做大副业”总体发展思路，从质量、创新、降本增效等方面加速改革，有望实现醋业强发展、突破调味品产业、强化大健康产业的发展格局。同时，原材料端成本红利预计仍将延续，利润率增长可期。但改革尚处于起步阶段，我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别同比+37.8%/+23.2%/+7.9%至1.8/2.2/2.3 亿元，维持“增持”评级。


风险提示：行业竞争加剧；原材料成本上涨；新品开拓不及预期。

□.李.梓.语./.黄.越    .国.盛.证.券.有.限.责.任.公.司