中航西飞(000768)：积极拥抱军民用飞机双景气 盈利能

业绩简评


公司发布2025 一季报：25Q1 实现营收84.38 亿，同比-0.2%，环比-41.4%；实现归母净利润2.89 亿，同比+6.0%，环比+262.4%。


整体符合预期。


经营分析


军工长久期资产、大中型飞机制造龙头，业绩稳步增长：1）25Q1业绩稳健增长：实现营收84.38 亿（-0.2%）基本持平，实现归母净利润2.89 亿（+6.0%）。2）公司装备研制加速推进，民机项目创新前行，持续提升航空装备成本经济性和质量可靠性，提升资产收益水平。3）公司2025 计划完成营收449.88 亿(+4.1%)，全员劳动生产率44.8 万/人（+0.74%），彰显公司稳健发展信心。


盈利能力持续提升，经营效率持续优化：1）25Q1 公司实现毛利率8.2%,同比+0.2pct，环比+5.4pct；归母净利率3.4%，同比+0.2pct，环比+2.9pct。2）25Q1 期间费用率3.3%，同比+0.15pct，环比+0.8pct；其中管理费率3.2%，同比+0.6pct，环比+0.3pct；销售费率0.1%，同比-1.0pct，环比+1.7pct。3）公司以“高质量、高效益、低成本、可持续”为目标，全面提升航空装备成本经济性和质量可靠性，推动全链条协同降本，持续提升资产收益水平。


军用大中型飞机进入批产收获期，军贸有望开启新一轮高成长：


1）军机连续4 年高水平均衡交付：2024 年母公司营收334.49 亿（+21.08%），毛利率4.6%（+0.82pct）。2）陕飞业绩稳健彰显经营韧性：2024 年陕飞实现营收105.7 亿（-2.9%），净利润3.1 亿元维持稳定，净利率3.0%（+0.1pct）。3）品牌国际形象持续提升，为拓展军贸市场打下良好基础：运-20 飞机在中国航展及沙特、埃及、南非等国家频繁亮相，展示出良好的航空装备性能。


民机关键配套商，有望受益于国内外民机双景气：1）国产大飞机核心供应商，全面受益于C919 批产提速：24 年交付C909、C919部件44 架份、新舟部件2 架份。2）持续扩大转包生产合作规模：


24 年交付国际转包项目1267 架份，公司持续扩大与空客合作规模，拓展空客A320 系列机翼、机身项目增量份额和本地化份额。


3）我们认为，公司作为大中型飞机和零部件制造龙头，未来有望充分受益于国内外民机高景气，盈利能力亦有望逐步提升。


积极备货备产，经营性现金流同比改善：25Q1 公司经营性现金流-35.9 亿，同比+60.7%，系销售商品收款较上年同期增加所致;25Q1末公司应收款项164.27 亿，较24Q4 末增加30.37%，系部分销售产品货款尚未收回所致；预付款项21.11 亿，较24Q4 末增加7.44%，或说明公司正在积极备货备产。


盈利预测、估值与评级


我们认为，公司在我国航空装备建设领域具有稀缺性、装备型号谱系完整。我们预计公司2025-2027 年归母净利润11.95/13.80/16.32 亿元，同比+16.78%/+15.44%/+18.29%，对应PE 为54/46/39 倍，维持“买入”评级。


风险提示


军费支出不及预期、国产大飞机批产提速不及预期。

□.杨.晨./.任.旭.欢    .国.金.证.券.股.份.有.限.公.司