中国石化(600028)：传统业务盈利承压 非油业务现亮点

公司4 月28 日发布一季报：Q1 营业收入7354 亿元，同环比-7%/+4%，归母净利133 亿元（扣非后132 亿元），同环比-28%/+119%（扣非后同环比-27%/+223%）。公司Q1 归母净利高于我们的前瞻预期（85 亿元），主要系化工板块同比减亏叠加营销板块非油业务超出预期。我们认为公司上下游协同优势显著，25 年炼化行业需求复苏后盈利有望改善，维持“增持”评级。


天然气产量同比增长，成本管控成效凸显


Q1 公司原油产量69.5 百万桶，同比-1.2%，原油实现价格71.5 美元/桶，同比-5.2%，天然气产量368.4 十亿立方英尺，同比+5.1%，天然气实现价格1.9 元/立方米，同比-3.5%，油气操作成本14.4 美元/桶，同比-5.3%。油气实现价格下滑致勘探与开发板块营业利润同比-9.8 亿元至117.3 亿元。


高价原油库存致炼油毛利收窄，炼油板块盈利承压Q1 公司原油加工量62.1 百万吨，同比-1.8%，其中柴油产量明显下降，汽油微幅下滑，煤油产量上升，现金操作成本4.0 美元/桶，同比+5.3%，炼油毛利6.2 美元/桶，同比-13.9%。Q1 炼油板块营业利润同比大幅下降44.3亿元至19.8 亿元，系高价原油库存致炼油毛利收窄；Q1 资产减值损失同比扩大2.5 亿元至2.1 亿元，系原油价格下跌致存货跌价损失增加。


成品油需求偏淡致营销板块利润下滑，非油业务持续发力营销板块Q1 境内成品油总销量43.2 百万吨，同比-5.3%，其中零售27.4百万吨，同比-6.4%，直销15.7 万吨，同比-3.3%。Q1 板块营业利润同比降39.8 亿元至39.7 亿元，主要系国内成品油需求偏淡；同时公司持续提升非油业务经营质量，Q1 非油业务营业利润同比增3.9 亿元至18.8 亿元。


化工板块同比减亏，静待市场景气回暖


Q1 化工板块乙烯/合成树脂/合纤单体及聚合物产量386/568/260 万吨，同比+18%/+17%/+27%，化工单位完全成本同比降12.9%至1193 元/吨。板块以效益为导向优化产品结构，Q1 板块亏损13.6 亿元，同比减亏4.7 亿元。


盈利预测与估值


考虑炼化景气修复缓慢，我们维持25-27 年归母净利润预测为539/588/616亿元，EPS 为0.44/0.48/0.51 元，以0.93 港币对人民币折算，结合A/H 股可比公司估值（25 年Wind、Bloomberg 一致预期13.6/7.5xPE），考虑公司一体化优势及新材料领域转型，给予25 年15.5/10.0xPE，A/H 目标价6.82元/4.73 港元（前值6.60 元/4.78 港元，25 年15.0/10.0xPE），维持“增持”。


风险提示：国际油价波动风险；石化行业竞争格局恶化风险。

□.庄.汀.洲./.张.雄    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司