比亚迪(002594)2025年一季报点评：业绩符合预期 关注智能化及海外进展

事项：


　　公司发布2025 年一季报：


　　1） 营收：1,704 亿元/同比+36%、环比-38%；2） 毛利率：20.1%/同比-1.8PP、环比+3.1PP，会计准则有变化；3） 期间费用率：13.7%/同比-3.1PP、环比+4.1PP，汇兑收益增加较多；4） 归母净利：91.5 亿元/同比+100%、环比-39%，扣非归母净利81.7 亿元/同比+118%、环比-41%，位于预告中值、符合预期。


　　评论：


　　25Q1 单车净利约0.87 万元，与24Q2 指标相似。若简单剔除25Q1 比亚迪电子财报：1）单季销量100 万辆/同比+60%、环比-34%；2）单车均价13.3 万元/同比-0.8 万元、环比-1.1 万元；3）单车净利0.87 万元/同比+0.21 万元、环比-0.06 万元。24Q2 销量近99 万辆、单车均价13.6 万元、净利0.86 万元，公司25Q1 的报表指标与其类似。25Q1 虽有智驾版车型发布，但销售仍以老车清库为主。估计促销、折摊、关税均有压力，通过产品结构和供应链管理消化。


　　质保费用会计准则调整，汇兑收益增加较多。24Q4 公司会计准则调整，质保费用从销售费用进入营业成本，Q1 数据无明细、估计还原后指标同环比变化较小。剔除利息收入，估计汇兑收益超10 亿元，正向贡献大。25 年公司海外业务体量高速增长，并拟增加外汇衍生品交易业务额度。中期，若欧盟从加征电动车关税切换至最低价格承诺，或有利于出口车型盈利修复。


　　2024 年派息率维持、拟10 送8 转增12。4 月23 日，公司发布2024 年利润分配及送转方案：为积极回报投资者，与投资者分享公司经营成果，优化公司股本结构，公司拟增加股票股利方式进行利润分配，并以部分资本公积金转增股本。方案拟按30%的派息率分配现金红利约121 亿元，同时每10 股送红股8股，以资本公积金每10 股转增12 股。本次方案正式实施后，公司总股本将由30.39 亿股增加至91.17 亿股，预计每股收益、每股净资产等指标相应摊薄。


　　中期，持续关注智能化及海外业务进展。Q1 推出的智驾相关车型，有望在Q2提升交付比例，进而对ASP 及毛利率或有正面拉动。此外，公司海外销量逐月上行，车展期间外媒、经销商及消费者关注高企，有望持续扩大海外份额。


　　中期，智能化对国内产品周期影响以及海外进展是公司定价的核心要素。


　　投资建议：公司产品周期确定性高，看好中期全球份额扩张。我们维持25-27年核心预测：1）销量：556/627/722 万辆，+30%/+13%/+15%；2）营收：


　　10,932/13,149/15,273 亿元，同比+41%/+20%/+16%；3）归母净利：580/704/814亿元，+44%/+21%/+16%。给予2025 年25 倍PE，维持目标市值1.45 万亿元，对应目标价477.0 元。考虑汇率及A/H 溢价，调整港股目标价至461.7 港元，对应A/H1.1 倍。维持“强推”评级。


　　风险提示：新能源汽车销量不及预期、出海进展不及预期等。

□.张.程.航./.夏.凉    .华.创.证.券.有.限.责.任.公.司