乐歌股份(300729)：海外仓收入增长稳健 盈利能力有望修复

事件：公司发布2025 年一季度报告。1Q2025 公司营收15.44 亿元，同比+37.69%；归母净利0.52 亿元，同比-35.17%；扣非归母净利0.26 亿元，同比-37.52%。


　　海外仓营收稳健增长。1Q2025 公司收入同比+37.69%主要系公司海外仓业务的稳健发展带动营收增加。跨境电商销售收入呈现“前低后高”的模式，预计下半年随着销售节奏的加快，海外仓收入有望创新高。


　　Q1 毛利率下降，费用管控成效显著。1Q2025 公司毛利率25.93%，同比-5.36pct，我们预计主要系新租赁准则导致的租金前置影响，叠加美国关税政策导致公司智能家居品类订单交付延迟所致；净利率3.35%，同比-3.77pct；公司控费效果较显著，1Q2025 费用率23.09%，同比-3.35pct。


　　周转放缓导致现金流承压。1Q2025 公司经营性现金流量净额实现0.86 亿元，同比-28.98%，下降主要系1）流动资产同比增加31.39%，其中应收账款和存货分别4.53/6.24 亿元，分别同比+65.93%/21.88%，我们预计或系关税政策影响，供应链波动导致在途及库存商品增加；2）非经常性收入同比减少，1Q2025 公司资产处置收益696 万元（2024 年同期0.62 亿元），主要系公司出售海外仓的收益下降所致。


　　投资建议：公司持续布局海外仓建设&提升库容利用率，预计随着公司海外仓网络规模化扩张，单位成本下降有望推动利润率改善。我们预计公司2025-2027 年实现营业收入71.76/82.39/91.91 亿元，归母净利润3.50/4.48/5.84 亿元。


　　对应PE 分别为14/11/8 倍，维持“增持”评级。


　　风险提示：海外仓建设不及预期；汇率波动风险；行业竞争加剧风险。

□.于.健./.谷.亦.清    .财.通.证.券.股.份.有.限.公.司