巨星农牧(603477)：一季度出栏量高增 成本下行趋势延续

1Q25 业绩符合我们预期


　　巨星农牧公布1Q25 业绩：1Q25 营收同比+73.4%至16.45 亿元，归母净利同比+2.68 亿元至1.3 亿元，1Q25 商品猪成本持续下降，出栏量、销售均价较同期增加，支撑利润上行。公司业绩符合我们预期。


　　发展趋势


　　1Q25 公司生猪销量同比快速增长，以商品猪销售为主。1）收入端，1Q25生猪销售收入15.22 亿元，公司收入增长因商品猪出栏量价均同比增长。


　　2）出栏量端，1Q25 生猪出栏量83.3 万头，同比+63%；其中商品猪/仔猪/种猪出栏量为81.7/1.6/0.4 万头，占比为98%/1.9%/0.1%。3）价格端，1Q25 公司商品猪销售均价15.0 元/千克，根据钢联，1Q25 7 千克仔猪均价为476 元/头。


　　延续生产效率及成本优势，产能小幅增加。1）生猪养殖：种猪保持生产效率优势，量增的摊薄效应助力成本下行。我们测算公司1Q25 完全成本约13.0-13.5 元/千克、2024 年PSY 超28.5，公司生产效率、成本优势保持行业第一梯队。2）资金实力：公司1Q25 末资产负债率62.9%，较24 年末+1.0ppt，我们判断负债率环比小幅提升因公司养殖规模增长，应付票据及应付账款、短期负债规模提升；1Q25 公司经营性现金实现净流入2.58 亿元。3）生产性生物资产及存货：公司1Q25 末生产性生物资产5.88 亿元，较24 年末+3.4%，我们判断因1Q25 种猪存栏量增加；1Q25 末存货25.07亿元，较24 年末+19.8%，我们判断因公司商品猪存栏数量增加。


　　出栏重回扩张通道，较低成本构建高质量发展基础。1）降本增效：公司制定2025 年商品猪完全成本目标13 元/千克以内，我们判断随公司产能爬坡，叠加技术创新及管理优化，成本控制目标具备达成基础。2）资金稳健：轻资产养殖模式叠加低成本优势，资金状况有望保持稳健。公司坚持多种形式的、轻资产为主的高质量种场发展模式，以及高质量寄养为主的育肥发展模式；且公司具备一定成本管控优势，低成本水平或推动利润释放。


　　3）出栏成长：产能扩张驱动出栏量增长。公司公告3 月有18 万头以上种猪场产能和27 万头以上存栏种猪，并计划新增4-5 万头种猪场产能，结合2024 全年PSY 超28.5 头，我们认为有望支撑达成2025 年400 万头商品猪出栏目标（同增约45%）。


　　盈利预测与估值


　　维持2025/26 年净利润预测4.7/8.6 亿元。当前股价对应25/26 年23/13 倍P/E，维持跑赢行业评级。维持目标价23 元，对应2025/26 年25/14 倍P/E，对应9%上行空间。


　　风险


　　非瘟等动物疫病风险；公司出栏低于预期风险；饲料成本上涨风险。

□.王.思.洋./.龙.友.琪./.单.妍    .中.国.国.际.金.融.股.份.有.限.公.司