中国西电(601179)：Q1业绩开门红 盈利能力保持上行

核心观点


　　公司发布2024 年度报告及2025 年第一季度报告，2024 年扣非业绩同比增加55.52%，实现较好增长；2025 年第一季度扣非业绩同比增加54.14%，盈利能力上行，实现2025 年开门红。2025Q1 电网建设提速，行业需求较好。2025 年1-3 月电网投资完成额为956 亿元，同比增长24.8%；沙戈荒大基地外送以及西南水电外送的需求下，特高压建设刚性且持续。公司市场地位稳固，组合电器、变压器等产品位居行业前列。


　　公司作为输配电一次设备综合龙头，将受益于电网投资建设加快，下游市场需求旺盛。


　　事件


　　公司发布2024 年度报告及2025 年第一季度报告。


　　2024 年实现营业收入221.7 亿元，同比增长5.59%，归母净利润10.54 亿元，同比增加17.50%；扣非归母净利润9.97 亿元，同比增加55.52%。


　　2025 年第一季度实现营业收入52.4 亿元，同比增加11.27%，归母净利润2.95 亿元，同比增加42.10%；扣非归母净利润2.93 亿元，同比增加54.14%。


　　简评


　　扣非业绩上行，盈利能力持续提升


　　1）2024 年归母净利润/扣非归母净利润分别为10.54/9.97 亿元，同比增加17.50%/55.52%。扣非业绩增速较快，归母净利润受到非经常损益的影响。


　　2）2025 年第一季度公司度归母净利润/扣非归母净利润分别为2.95/2.93 亿元，同比增加42.10%/54.14%，实现2025 年开门红。


　　3）2024 年公司销售毛利率为20.75%，同比提升2.92 pct；2025Q1 毛利率为21.02 %，同比提升3.17 pct。预计由于规模化效应、持续推进降本增效、精益管理、高毛利产品占比增加等原因，盈利能力提升。


　　开关、变压器核心产品交付起量


　　1）2024 年分业务板块来看：①公司变压器板块营业收入92.2亿元，同比增长17.8%；②公司开关板块营业收入85.0 亿元，同比增长11.0%。③电容器板块营业收入9.8 亿元，同比增长22.6%。


　　2）2025Q1 公司电力变压器、换流变压器、特高压开关及组合电器、换流阀等产品销售收入同比增长较多。


　　由此可见，公司开关、变压器等核心产品交付增长，持续贡献主要增量。


　　行业景气度较高，一次设备综合龙头将充分受益1）①2025Q1 电网建设提速。2024 年电网投资完成额为6083 亿元，同比增长15.3%。2025 年1-3 月电网投资完成额为956 亿元，同比增长24.8%。②特高压发展确定性强，沙戈荒大基地外送及西南水电外送需求下，特高压建设刚性且持续。


　　2）高压设备需求持续旺盛。2024 年六批次国网总部输变电招标金额约729 亿元，同比增长约7.6%；其中变压器采购额约161 亿元，同比增长约4.6%；组合电器采购额约185 亿元，同比增长约10.3%。2025 年国网总部第一批输变电招标金额约152 亿元，其中变压器采购额约35 亿元，同比增长约33.7%；组合电器采购额约44 亿元，同比增长约35.4%。公司组合电器、变压器等核心产品在国家电网的市场份额位居前列。


　　3）公司产品矩阵丰富。主导产品包括110kV 及以上电压等级的高压开关（GIS、GCB、隔离开关、接地开关）、变压器（电力变压器、换流变压器）、电抗器（平波电抗器、并联电抗器）、电力电容器、互感器、绝缘子、套管、氧化锌避雷器、直流输电换流阀等。作为一次设备综合龙头，公司将充分受益于高压设备需求起量。


　　业绩预测：预计公司2025/2026 年归母净利润为16.8/ 20.2 亿元，PE 19.3/16.1x。


　　风险分析


　　1）需求方面：国家基建政策变化导致电源投资规模不及预期；电网投资规模不及预期；新能源装机增速下降导致对电力设备需求下降；全社会用电量增速下降等；两网招标进度不及预期；特高压建设推进进度不及预期。


　　2）供给方面：铜资源、钢铁等大宗商品价格上涨；电力电子器件供给紧张，国产化进度不及预期。


　　3）政策方面：新型电力市场相关支持力度不及预期；电价机制推进进度低于预期；电力现货市场推进进度不及预期；电力峰谷价差不及预期。


　　4）国际形势方面：能源危机较快缓解、能源价格较快下跌；国际贸易壁垒加深。


　　5）市场方面：竞争格局大幅变动；竞争加剧导致电力设备各环节盈利能力低于预期；运输等费用上涨。


　　6）技术方面：技术降本进度低于预期；技术可靠性难以进一步提升。

□.朱.玥./.郑.博.元    .中.信.建.投.证.券.股.份.有.限.公.司