钧达股份(002865)：组件封装引领光伏制造再全球化 独立电池片供应龙头迎价值重塑

事件简述


　　2025 年4 月21 日，公司发布关于刊发境外上市股份（H 股）发行聆讯后资料集的公告。根据招股书，公司港股募集资金拟用于1）建设5GW 光伏电池海外生产基地；2）用于研发先进的光伏电池技术；3）建立及加强海外销售业务及分销渠道；4）用于营运资金及一般公司用途。


　　事件点评


　　海外产能如期推进，强化公司盈利弹性：本次拟投资建设的阿曼项目预计总投资金额5.6 亿美元（视未来调整而定），其中一期5GW预计投资金额2.8 亿美元，将于2026 年开始商业化生产，并将根据一期进度审慎推进二期建设。同时，公司已与一家领先的北美光伏组件企业订立谅解备忘录，双方将积极探讨及探索潜在合作机会，该企业拟于2025 年向公司阿曼产能购买1-2GW 光伏电池，侧面印证美国本土进口电池片需求旺盛；另一方面，根据我们测算，随着美国对等关税落地，全球输美产能成本曲线更加陡峭，美国本土组件+阿曼电池产能盈利有望达到7 美分/W 以上（详细测算见下文），公司阿曼产能作为低税率输美产能的稀缺性增强，投产后有望带动进一步凸显公司全球化竞争优势、强化整体盈利弹性。


　　兼顾“守正”与“出奇”，全面探索光伏电池量产路径：公司MoNo2系列N 型TOPCon 电池创新性叠加半片边缘钝化及波浪背场技术，2024 年平均量产转换效率提升0.5%，双面率达到90%，单瓦非硅成本降低约30%，保持核心竞争优势，进一步拉开与行业TOPCon存量产能的成本差距，加速行业出清进程。除了持续推动N 型TOPCon 电池降本增效，公司还积极开展HJT、钙钛矿叠层光伏电池及xBC 等尖端技术的研发、并推动量产，截止2024 年末，公司中试TBC 电池转化效率较主流N 型电池效率可提升1-1.5%，与外部机构合作研发的钙钛矿叠层电池实验室效率达31%，坚持“预研一代、测试一代、量产一代’的研发理念，稳固公司在电池片环节的领先地位。


　　盈利预测、估值与评级


　　根据公司海外产能建设进度，预计公司2025-2027 年盈利分别为7.86/15.53/17.11 亿元，对应EPS 为3.43、6.78、7.47 元，当前股价对应PE 分别为12/6/5 倍，维持“买入”评级。


　　风险提示


　　产业链价格波动风险；技术推进不及预期；行业竞争加剧；海外贸易风险。

□.姚.遥    .国.金.证.券.股.份.有.限.公.司