钧达股份(002865)：经营情况显著好转 持续强化海外布局

经营情况明显改善，亏损幅度显著收窄。公司发布2025 年一季报，25Q1 实现营收18.7 亿，同比减少49.5%，实现归母净利-1.06 亿，同比减少636%，实现扣非归母净利润-2.17 亿，同比减少27.1%；公司报告期内实现7.15GW 的N 型TOPCon 电池片出货，平均单价为0.26 元/w（不含税），单瓦盈利为-0.015 元/w，环比2024 年四季度的平均单价0.24 元/w（不含税）和单瓦盈利-0.024 元/w 取得显著改善。


　　持续完善全球业务布局，海外销售占比持续提升。考虑到国内光伏行业竞争较为激烈，公司积极瞄准海外市场，不断完善全球销售服务网络，提升全球客户服务能力。通过亚洲、欧洲、拉丁美洲、澳洲等新兴市场客户的持续开拓及认证，成为海外多个国家、地区光伏电池的主要供应商。海外销售业务占比从2024 年23.85%到2025 年一季度58%的大幅增长。其中，印度、土耳其、欧洲等主要海外市场占有率行业领先。


　　中美贸易摩擦扰动增强，公司低关税产能持续建设中。中美贸易摩擦加剧，且美国对全球关税税率有加强趋势，东南亚四国光伏产能竞争优势有所减弱。公司瞄准海外低关税地区，拟于阿曼投资建设5GW 高效电池产能，进一步通过产能出海形式，增强公司全球市场电池产品供应能力，该项目计划2025 年底建成投产。同时，公司拟通过香港联合交易所上市的方案持续推进中，通过构建国际化资本运作平台，补充公司未来发展所需资金，进一步放大公司的低关税优势和全球化优势。


　　技术升级持续推进，在下一阶段的市场竞争中有望受益。公司持续开展N 型TOPCon电池降本增效工作，带领行业的技术进步；此外公司持续加强BC 电池技术储备，推动BC 电池量产实现，以及TOPCon 与钙钛矿叠层产品的产业化进程。未来随着光伏行业供需关系改善以及技术变化持续变革，公司作为电池片环节头部企业有望显著受益。


　　盈利预测、估值及投资评级：我们调整公司2025/2026 年预计营收93/135 亿元（前值为173/195 亿元），预计2027 年营收156 亿元；预计2025/2026 年归母净利润分别为2.0/14.3 亿元（前值为8.5/11.4 亿元）,预计2027 年归母净利润18.6 亿元;以当前总股本计算的摊薄EPS 为0.86/6.25/8.10，公司当前股价对应2025-2027 年PE倍数分别为47/6/5 倍，我们看好公司的技术及成本优势、产品的价格弹性、海外布局及优质资产，但考虑到当前市场竞争风险仍未根本性解除，故下调至“增持”评级。


　　风险提示：产能投放不及预期风险； 行业竞争加剧风险；研报使用的信息数据更新不及时的风险等。

□.曾.彪./.赵.宇.鹏    .中.泰.证.券.股.份.有.限.公.司