爱美客(300896)：宏观影响下业绩依然稳健 关注后续新品、合作有序落地

事项：


　　公司2024 年实现营收30.26 亿元(+5.45%)，归母净利润同比增长5.33%至19.58 亿元。扣除非经常性损益后为18.72 亿元(+2.2%)。非经常性损益主要是公允价值变动收益及处置金融资产/负债带来的收益和委托他人投资或管理资产的收益（理财收益此前年份计入财务费用项，现计入此）。经营活动现金流量净额19.27 亿元。eps（基本）=6.5 元。2024 年拟向全体股东每10 股派发现金红利38 元（含税），合计派发11.45 亿元，股利支付率达58.51%。


　　Q4 单季度公司营收同比下滑7%至6.5 亿元，归母净利润同比下滑15.47%至3.72 亿元。单季度毛利率-0.42pct 至94.03%，净利率-5.74pct 至57.09%，单季度销售费用率增长4.03 pct 至10.93%，管理费用率增长0.19 pct 至4.82%，研发费用率增长4.91 pct 至17.88%。


　　平安观点：


　　受宏观经济及上年同期较高基数（2023Q4 单季度收入同比+55.55%）影响，Q4 单季度公司收入有所下滑；净利润同比-15.47%，净利率为57.09%，低于全年64.66%的净利率水平，主要是Q4 公司加大了研发投入（单季度研发费用1.16 亿元，全年整体为3.04 亿元；研发人员由2023 年底的243 人增加至293 人），为后续增长蓄力。


　　2024 年公司溶液类和凝胶类注射产品分别实现17.44 亿元和12.16 亿元，同比分别增长4.40%和5.01%（上半年增速分别为+11.65%和+14.57%，下半年增速分别为-3.62%和-4.07%）。2024 年溶液类和凝胶类产品销售量分别同比+23.44%和-11.24%至634.63 万支和89.36 万支，毛利率分别-0.72pct 和+0.49pct。分地区看华北、华中增长较为亮眼（分别同比+33.21%和+19.84%），华东地区和东北地区分别同比-4.08%和-29.09%（收入分别为11.81 和0.85 亿元）。


　　2024 年公司产品管线获得多项进展，其中：用于纠正颏部后缩的医用含聚乙烯醇凝胶微球的交联透明质酸钠凝胶获得Ⅲ类医疗器械注册证（预计今年产品可商业化上市）；重组透明质酸酶、司美格鲁肽注射液、去氧胆酸注射液获得国家药品监督管理局临床试验批件；米诺地尔搽剂、利多卡因丁卡因乳膏、注射用 A 型肉毒毒素的上市许可申请获得受理，进入审评阶段。


　　同时在运营端，公司基于用户战略，通过数字化平台建设和运营创新实现全渠道用户生态良性增长；为医疗机构上线了客户管理平台系统，方便医美机构申领品牌物质和接受产品培训，降低沟通成本；在终端消费者层面，公司开展“嗨体品牌破圈”计划，拉近产品和用户的距离。此外，公司持续提升供应链运营能力：在南通新建仓库覆盖华东区域客户需求，在仓储上线WMS 系统、成品智能存储系统、供应商管理系统、仓储物流系统、真伪查询、危险物品联网报警等系统，通过AGV 自动化机器人实现仓库内搬运的自动化和智能化，大幅提升搬运效率。公司不断加强基础设施建设，推动未来高质量增长。


　　盈利预测及投资建议：1）公司上市后在自研基础上也开始了并购和对外合作，近期通过香港子公司收购韩国再生材料企业REGEN Biotech，Inc.公司，进一步扩充产品矩阵，未来有望优化再生产品竞争格局；并且爱美客也可与REGEN Biotech，Inc.公司协同，在研发、生产和销售方面发挥各自优势，拓展国内和国际市场。我们预计未来可期待公司更多的并购项目，同时公司自研产品也在持续推进中，2024 年宝尼达颏部适应症已经获批，预计2025 年内相关产品能够面市，肉毒毒素目前也来到最后的阶段，产品将有序落地并开始贡献销售。2）基于宏观经济影响和公司产品节奏情况，我们调整2025-2026 年业绩预测至22.09 亿元、26.35 亿元（此前预期为24.04 和27.47 亿元），同时增加2027 年预测为31.15 亿元，对应当前市值（2025-3-20）分别约26.6、22.3 和18.8 倍PE。3）根据wind 数据，2024-12-31 基金和陆股通持股比例分别降至7%和3%，相较2022 年底的45%和6%下降明显，目前基金持仓也多数为指数基金被动配置。公司Q4 业绩情况已较为充分地反映在股价中，2024H2 业绩基数较低，后续产品管线有序落地和潜在合作达成有望带来积极变化，结合当前估值水平及市场环境情况，维持“推荐”评级。


　　风险提示。1.宏观经济波动。宏观经济对医美在内的可选消费有一定影响，若经济环境波动则影响消费意愿，进而进一步对相关公司业绩造成不利影响。2.医美监管及政策扰动。我国医美行业目前仍未成熟，医美监管处于不断完善过程中，各地政策也在逐步释放和调整，可能对相关公司短期经营带来扰动。3.新品获批、合作项目情况不及预期。医美产品获批情况存在不确定性，如临床结果不及预期、材料不完备需发补等，则新品节奏可能不及预期，甚至项目失败。相关合作项目、交易审批流程可能存在延期、变更或终止风险。4.市场环境变化，公司决策失误，新产品推广及运营不及预期。医美产品前期储备时间长，非常考验对市场的前瞻洞察和运营能力，如市场环境发生变化，或公司决策、判断失误，新产品不一定能如期贡献增长驱动力，并购或投资项目可能产生较大商誉减值。

□.胡.琼.方    .平.安.证.券.股.份.有.限.公.司