涪陵榨菜(002507)：Q4略低预期 经营积极求变

事项：


　　公司发布2024 年度业绩快报，预计2024 全年实现营业收入24.08 亿，同比减少1.7%；预计实现归母净利润8.24 亿，同比减少0.3%。单Q4 预计实现营业收入4.46 亿元，同比下降10.6％；预计实现归母净利润1.53 亿元，同比下降8.4%。


　　评论：


　　受收入跨期确认影响，24Q4 营收略低于预期。一是24Q3 起公司加大费投力度，预计中秋、国庆等备货存在部分前置，同时年底又受到收入跨期确认影响，二是外部需求压力延续，终端动销整体平淡，加上2 元价格带产品增加，预计整体吨价中枢略有下移，最终24Q4 营收同比-10.6％，表现略低于此前预期。


　　2025 年以来公司经营状态相对平稳，在去年相对不低基数下，预计动销持平或略有增长。


　　25 年青菜头价格延续低位，成本红利下公司调整改革可更从容。24Q4 归母净利率34.9％，同比+1.4pcts，改善幅度略低预期，预计是收入规模下降、对应摊销增加，同时费用同比略有提升。近期公司完成青菜头采购，以800 元/吨统一收购，略高于市场价格600-800 元/吨，主要是实行原料收购保护价政策，保护农民利益、促进产业长期良性发展。整体来看，25 年原材料均价在800 元/吨，低于24 年整体价格（上半年使用23 年收购青菜头，价格为1100 元/吨），敏感性测算下，有望贡献2-3pcts 毛利率空间。在24H2 公司经营调整深化、费投略有增加的背景下，成本红利也可给予公司更多调整试错空间，后续相关动作可更从容。


　　24H2 逐步出招求变，25 年继续深化改革，若营销调整得当，公司有望重回增长通道。25 年公司提出围绕调管理机制，提振市场促活销售，以“夯基拓新，优化产品，强化渠道，深化改革”为战略引领，从五“力”（凝聚力、产品力、渠道力、传播力、战斗力）着手，延续2024 年有效方法，并进一步加大利好政策和机制改革，倡导长期主义、久久为功，相关调整动作有望更进一步。全年维度来看，去年Q1 基数不低，短期收入压力或将延续，但伴随经营调整逐步落地，企业状态有望环比改善，Q2 有望逐步恢复到正增，若新品或新渠放量加快，则下半年或重回增长轨道。利润方面，尽管成本红利延续，但考虑2元价格带产品占比提升，以及经营调整所带来的潜在费用增加，预计全年净利率基本持平或小幅改善。


　　投资建议：Q4 略低预期，经营积极求变，维持“推荐”评级。公司品牌地位稳固、商业模式长青、现金充沛报表优异，值得以可持续经营视角守住价值，当下经营积极求变、逐步出招，发力管理和营销改善，若是调整得当，公司具备进一步提速潜力，后续紧盯改革效果、销量拐点，此外若是后续分红率指引提升，也有望提供股价催化。基于此次业绩快报，我们调整24-26 年EPS 预测至0.71/0.73/0.75 元（原预测为0.74/0.74/0.75 元），对应PE 为19/18/18 倍，维持目标价15.8 元，对应25 年约22 倍PE，维持“推荐”评级。


　　风险提示：下游需求低迷；市场竞争加剧；费用投放加大；食品安全问题等

□.欧.阳.予./.彭.俊.霖./.董.广.阳    .华.创.证.券.有.限.责.任.公.司